银行运用它们的力量来影响利率，是为了什么目的呢？实际上，政策是由货币管理当局强加在银行身上的，可是我们在论证中只假设它们按照一定的规则在经营，而不详细说明它们之所以不得不这样做的情况。 注181

货币政策

当企业家急于要积累资本的时候，他们也许企图大规模地进行投资，以致把整个经济推向通货膨胀的限度。特别是在长期缺乏劳动的情况下市场突然非常兴旺时，这种现象可能发生。

膨胀限度不是突然崛起的危崖，而是经过丘陵起伏然后达到的山脉高峰。一种既需要大量劳动又需要高利润的积累速度，造成了一种货币工资比生产力上涨得快的倾向，结果物价上升，而提高货币工资的压力增加了。如果这种过程慢慢地进行，不时发生间断和回跌，它并不损害人们向来对货币购买力的稳定性的信心， 注182 这种信心对经济组织的平稳运行是一项必要条件（或者至少是一种重要的利器）。可是，如果这种过程进行的速度太快，就可能使货币制度崩溃。银行政策的最重要的准则是防止这种情况发生。当银行家认为有必要抑制通货膨胀的倾向时，他们必须提高贴现率，售出债券。

债券持有人知道利率上涨可能是暂时的，多头的买进使债券的价格不致过分降低。但债券利率的稍涨，如预期不能持久，也会阻碍投资。企业家会延迟借入，这可能使他们必须延迟投资方面的支出。再则，作为投资以外的另一种出路，资金可用来购买债券，等价格上涨时卖出。这会产生一笔收益，超过为了预期价格上涨而持有债券的时期内的利息；这种收益，或者不如说对这种收益的预期，必须和预期的利润相比较，才可以看出用资金立刻进行固定投资，或者暂时用来购存债券，哪一种运用方法较为有利。所以，完全不太高的利率也可能抑制投资，如果人们预期利率将来会降低。 注183

投资计划一经开始实行，要加以减缩，需要相当的时间；利率提高以后，工资和物价的上涨可能继续；银行家们由于不知道他们的措施已经足以打击近期内的未来投资，可能还要进一步提高利率。投资不久就急剧地减少，失业就遏止了工资的上涨。现在银行必须再降低利率（按照规定），可是在这样打乱了计划以后，投资需要相当长的时期才能恢复。

通过这种机械作用，通货膨胀限度限制了积累的速度。据此推论，太高的利率，由于阻碍投资，会引起损失和浪费。所以，银行政策的理想准则是，利率既不应该太低，以致把积累刺激得上升到通货膨胀的水平，也不应该太高，以致使积累停止，不能达到足以保证安全的最低要求。

这种准则最多也只能很不完全地遵守。银行根据过去的经验教训，知道怎样把利率保持在最高和最低限度以内的相当水平上，可是情况经常在变动。特别是，在市场突然兴旺中投资率最高时正是它就要降低的时候。银行不能知道未来。它们只有在积累速度已经降低时，才觉察到情况的变化，于是企业家担心害怕，减低利率不容易诱使他们再积极活动；特别是，由于在这种局面下信用受到损害，以及债券的收益彼此相差很大， 注184 结果对大多数企业家来说，取得资金的代价已经变得比较昂贵，而不是比较低廉。

银行不时地让一种通货膨胀的运动发展过度，可是大体说来，关于抑制膨胀的规定比关于刺激积累的规定，既较为迫切需要， 注185 又（像我们已经看到的那样）较为容易实行，所以苦于利率过高的倾向比由于积累太快而发生的通货膨胀，一直是资本主义经济中一项更为常见的缺点。（由于政治事件引起的通货膨胀是另一个问题）

一种自动的系统

银行可能不想把利率保持在一定的范围以内，而在一套规章制度下经营，这些规章制度的目的在于使他们不需要采取任何有意识的政策。

各银行协议规定钞票的发行总额，其数目适当地高于实际流通额；各家银行保持一笔等于自己的存款的钞票储备。 注186 为了防止破坏性的竞争，他们规定一个名义上的数字，作为存款利率。然后他们让其他的利率自然发展。

现有存款的数额是这样决定的：协议的钞票总额，减去 实际流通额，构成储备金。任何银行家发现他的钞票储备超过存款时，他就买进债券，在钞票储备低于存款时，就售出债券。债券的价格因此不断地得到调整，结果使债务投资者愿意保有的全部存款足够吸收协议的钞票总额超过实际流通额的数目。这种作用的方向符合货币政策的规定的要求，但不一定达到正确的程度。

当工资支出方面一种膨胀性的增长正在进行时，贴现率由于钞票的需求增多而急剧上升。像我们看到的那样，预期不会持久的债务的利率的上涨，不会达到很大的程度。没有理由说，债券收益的增长，如果足以使存款减少到银行储备的降低（由于钞票被吸收，加入流通）所要求的程度，就应该和减少投资、引起失业、遏止工资上涨所需要的债券收益的增长相同。它可能太大，可是同样地也可能太小。

不错，假如任由膨胀继续下去，那么，越来越多的对实际流通的钞票的需求，一定会使贴现率涨得很高。可是，这时候就值得人们节约现款的使用——货币流通得较快——并且，在极端的情况下，企业家可以自己创造交易的媒介，用自己的产品的实物凭单支付工人的工资，用自己开立的票据来清算彼此之间的交易，以致钞票发行的绝对限额的存在不能保证利率一定会涨得足以消灭膨胀。

另一方面，在投资率已经降低的局面下，很可能产生一种变化无常的气氛，这种气氛使人们更加要选择流动性较高的容易变成现金的债务投资。于是存款增加，把钞票吸入银行，其吸回钞票的程度可能超过由于就业减少而实际流通额自动降低的程度。于是票据利率，正在它应该降低的时候，被提高了。

给它一定的时间，失业会使工资日益降低。原则上，任何积累速度能够由任何钞票数额来供应，只要货币工资得到相应的调整；可是压低产量的货币价值来配合数量不足的钞票这一方法，对企业家和工人来说，都是非常不愉快的，并且在处理过程中生产上的损失完全是一种浪费。

总之，自动的计划很不好，不宜用来代替有理性的政策；银行家有责任在执行货币制度时符合整个经济的要求，这种责任是无法解除或避免的。

自动系统的概念的一个次要缺点是，当人们根据钞票发行来考虑银行政策时，就会使人过分相信货币数量的重要。于是产生两种相反的狂徒。一种人认为通货膨胀是由于“利用印刷厂”而引起的，主张钞票发行决不应该增加——不管在什么情况下。另一种人（以不同的意义应用同样的论证）认为，失业总可以“用自来水笔”来救济，虽然这种意见通常和另一种比较有说服力的说法混淆不清——后一种说法是，如果钞票不断地印刷，给工人去用掉（造成一种类似过度投资的过度消费），就会始终有足够的需求，使产量和生产能力一致。

利息和利润

在长期内，全部每年利息支出对全部每年利润的比率，决定于相对于资本拥有量而言的未了债务的数额（这可以说是过去以债券供给资金的过度投资的沉淀物），并且决定于现在的未了债务当初发生时的利率水平和目前的利润水平相对的关系。

任何时候利率水平对可能的投资利润水平的关系，部分地决定于投资的客观危险性，部分地决定于企业家的乐观态度。当利润容易获得而企业家有充分信心时，利息水平对利润水平的比率高，因为，假如利润超过新借款的利息的数目大（在那些情况下），投资就会增长到膨胀限度，利率就必须提高。在极端的时候，（在完全平静状态的理想条件下）利率就会等于利润率（各种利率，像我们已经看到的那样，这时候就会彼此相等）。 注187

在现实中，风险总是有的，利率也许大大地低于现有资本财货的再生产成本上现在实际获得的利润，而不引起膨胀的危险。因此，利率水平并不是和利润水平密切地联结在一起，而可以说是具有它自己的生命的。

在任何时期内，它的发展经过决定于新投资方面预期的利润水平和货币政策的相互作用。货币政策是否容易实行，像我们已经看到的那样，在很大程度上决定于人们关于未来利率将会怎样的信念，而这又决定于人们关于货币政策将会怎样的信念，以及关于货币政策将怎样容易实行的信念。

一般说来，利率水平的波动范围越大和越难预测，则水平就会越高，因为未来利率的不能确定，使得人们不愿意持有债券，并维持债券的收益。

高利率阻碍投资，因而会妨害积累；积累的速度越慢，利润的水平就越低， 注188 任何特定的利率水平就会更加阻碍投资。

因此，我们在引起资本主义经济的停滞的各项原因中，必须加上一项，就是，在长期中利率有过高的倾向（相对于利润率而言），使得积累不能继续进行，因而发生停滞。 注189

资金供给和积累

我们必须也提到货币的影响，来说明上面陈述的长期积累速度的各个不同的限度。 注190

在技术剩余所决定的限度以内存在着膨胀的限度，它通过利率的作用发生影响。在这个限度的范围内可能有一种由于过分小心或者运用不当的银行政策而产生的限度，它使得投资（连续若干年来的平均数）低于要避免膨胀所必需的数额。在这个限度内，企业家的活动能力的限度包含一种由技术的、人性的和金融的影响合成的东西。

一项投资计划所能取得的收益在于未来，没法知道。每个企业家必须判断他自己的情况，而判断决定于个人的性情和社会的惯例。个人的胆子越大，大家越是兴旺；个人越是小心和保守，大家越难获利。利润水平是一种决定于思想的问题，可是没有人能单独地想出利润来。因此，大家集体行动所根据的习惯和传统，对每一个人都极为重要。

利率水平影响投资的决定，因为一项投资的预期利润必须超过债务投资的收益或者借款的费用，才值得投资。一般说来，为了使投资具有吸引力，不能确定的预期利润超过一定的利息费用的限界必须很大，利率水平上任何合理的差别不能太影响投资的打算。可是利息方面预期的变动，像我们已经看到的那样，对于延缓或加快投资计划实行的速度，可能有显著的影响。

假定一个企业家愿意并且急于要进行过度投资，他是否能这样做，决定于他所能支配的信用。

银行只能持有一定数目的由任何一个企业家开出的票据，免得他开出票据太多，无力偿还。未清偿的债券不能超过一个企业家的资产的一定比例，因为他已经保证要付的利息越多（相对于他的获利能力而言），对以后再借款拖欠的危险越大。在长期内，如果运气好以及经营得当，一个企业可以无限地继续发展，某些时期进行过度投资，某些时期又节约储蓄，或者继续不断地进行适当的过度投资（相对于用利润进行的投资而言），可是无论什么时候它的借款能力都受到一些严格的限制。就企业家作为一个整体来说（老的企业组织和可能的新参加者），总的借款能力或多或少地有一定的限度，这个限度决定于他们的财产和未了债务的分布情况，决定于银行对信用标准的要求是否严格，还决定于潜在的债券持有人的心理状态。

无论什么时候，通常总有若干企业家，他们的企业组织过去是节约者，他们有债券的储备，或者负债对资产的比率低，以致他们具有很大的借款能力，可是他们目前不想从事于过度投资，而另一些人的脑子里充满了计划，但由于缺乏借款能力，无法实行。

投资的速度（在特定的预期状态和利率水平下）因此在很大程度上取决于企业家当中借款能力的分布以及消极情绪或乐观精神的分布状态之间的关系。借款能力的分布，部分地决定于资本市场里的法律规定和技术条件，部分地决定于可能的贷款者的主观态度。心理的因素在两方面都发生作用，没有办法（即使为了我们的模式的用途）把诱致投资的复杂情况归纳到一种简单的公式。我们只能得出这样的结论：在长期中，积累的速度大概是它有可能达到的那种速度。